Lezersvraag voor onze columnist Jean-Marie omtrent de holdings KBC Ancora & Groep Brussel Lambert.

Beste Jean-Marie,

Bedankt voor je interessante site. Ik heb wat vragen over enkele van onze Belgische holdings (nl. KBC Ancora & GBL), die misschien ook voor de lezer van stockmania interessant zijn:

• Wat is volgens jou de intrinsieke waarde van beide holdings?
• Wat is volgens jou de reden dat de holdings deze dagen massaal gedumpt worden?
• Nu is KBC Ancora toch echt goedkoop geworden?

In een rapport van september raadde Dierickx & Cie aan GBL te kopen. Ze vermelden wel een volgens mij niet onbelangrijk risico: de leeftijd van Albert Frère. Hoe schat jij zijn mogelijke opvolgers in?

Vandaag heb ik de helft van mijn positie in GBL verkocht, met de bedoeling om later (lees: lager) terug in te stappen. Zoals je stelt, is het vaak op dagen als vandaag het moment om juist te kopen. Toch vrees ik dat het dit keer anders is en dat we nog een stuk lager kunnen. Op CNBC zegt men terecht dat er nog geen “capitulatie” geweest is. Zo lang die er niet is, is mijns inziens de bodem nog niet in zicht. Wat mij al een tijd zorgen baart, is het negatieve technische plaatje van GBL… Scherpe dalingen en een beperkt, en dus niet overtuigend, herstel. We mogen vandaag als het ware van geluk spreken dat het aandeel maar met 5% daalt.

Ons antwoord

Beste,

De intrinsieke waarde van KBC Ancora is gemakkelijk te berekenen. De holding bezit uitsluitend aandelen KBC, namelijk 82 216 380 stuks en bestaat zelf uit 78 301 314 aandelen. Per aandeel KBC Ancora krijg je dus eigenlijk 1.05 aandelen KBC. Maar vorig jaar kocht de holding 3 900 000 KBC-aandelen bij en ging hiervoor een lening aan. Deze schuld komt momenteel neer op 7.24euro per aandeel. De intrinsieke waarde berekenen we dus als volgt:

1 KBCA = (1.05 x KBC) - 7.24euro. Bijvoorbeeld: (1.05 x 43) - 7.24 = 37.91 (bij de slotkoers van KBC van 43.00 euro op 8 oktober).

Bij GBL is de intrinsieke waarde moeilijker zelf te berekenen. Maar je kan inschrijven op hun mailinglist op deze link en indien je wenst mailen ze je wekelijks hun netto-actief waarde. Het aandeel noteert momenteel zo een 30% onder zijn intrinsieke waarde. De leeftijd van Albert Frère zie ik niet als een extra risico voor het aandeel. Ik ga er van uit dat hij omringd is door een zeer bekwaam team en ook nu al veel taken uit handen gegeven heeft.

Of we de bodem nu gezien hebben, weet ik niet. Ik heb beide aandelen in portefeuille en deelde de voorbije weken mee in de klappen. Ik verkocht niet en vind beide zeer koopwaardig aan de huidige koersen. Stockmania is ontstaan omdat we denken dat er in periodes van crisis koopjes te doen zijn. Hoever deze strategie ons zal brengen, zal de toekomst uitwijzen.

Jean-Marie

Normaal had ik een heel andere column voorbereid voor deze week. Maar de realiteit besliste er anders over. De wereld is even blijven stilstaan, de financiële wereld dan toch. Vorig weekend verloor België zijn grootste bank. Fortis werd opgekocht door het Franse BNP Paribas.

Maanden ontkende men dat er grote problemen waren. Eerst luidde het: “wij plannen geen kapitaalverhoging en zien geen reden om ons dividendbeleid te wijzigen”. Zo klonk het uit de mond van de toenmalige Fortistop. De verkoop van activa die toch niet tot de kernactiviteiten behoorden zou ruim voldoende geld opleveren om de veel te dure overname van ABN Amro te financieren. Tot 26 juni 2008 ineens wel een kapitaalverhoging werd uitgevoerd. Via een “accelerated bookbuilding” procedure konden institutionele beleggers aandelen kopen aan 10euro. Omdat het aandeel Fortis op de beurs toen nog ruim boven de 10euro noteerde was de emissie een groot succes. Er werden 150 miljoen nieuwe aandelen uitgegeven die gretig werden opgekocht door institutionele investeerders uit alle hoeken van de wereld. De kopers kwamen uit Rusland, China, Libië… iedereen wou Fortisaandelen aan 10euro. En de particuliere belegger… die voelde zich zwaar bekocht omdat alleen professionelen konden intekenen op die “goedkope” aandelen. Daarnaast werd toen ook het dividend in contanten geschrapt.

De beurskoers zette sinds die dag een forse daling in. Een paar dagen later kon iedereen al gewoon op de beurs van die felbegeerde aandelen kopen aan de “bodemprijs” van 10euro. En nog een dag later zelfs onder de 10euro. Het goede huisvaderaandeel bij uitstek dat op korte tijd zoveel van zijn waarde verloor, liet veel beleggers verbouwereerd achter. De publieke opinie eiste een schuldige. Iemand moest aan de schandpaal voor zo een debacle. Jean-Paul Votron werd opgeofferd als grote schuldige. Feit dat hij aan crisismanagement deed en plots aan TIEN euro 150 miljoen aandelen liet bijdrukken was natuurlijk onvergeeflijk. De aandeelhouderswaarde in die mate laten verwateren was paniekvoetbal van de ergste soort, zo iemand hoorde niet thuis in het management van onze Belgische trots.

Maurice Lippens werd gespaard en met Herman Verwilst kwam er een nieuwe held aandraven. Hij zou de Fortistrein weer op het juiste spoor zetten. Het plan was eenvoudig eerst enkele knopen doorhakken en kordaat handelen om zich nadien te focussen op de kernactiviteit. Dit zou de echte waarde van Fortis weer snel naar boven doen komen. Maar de beurskoers reageerde eerst nauwelijks en na een paar weken eerder negatief. Vanaf toen zou het steevast luiden: “Fortis is een sterk en solvabel bedrijf. De lage beurskoers is absoluut geen weerspiegeling van de economische realiteit”. Deze uitspraak werd meteen onderbouwd. Men legde een objectieve en conservatieve waardebepaling van alle onderdelen van de Fortisgroep voor en maakte hiervan de som. Deze som was veel hoger dan de beurskoers. De conclusie was snel gemaakt en overduidelijk. De huidige aandelenkoers was extreem ondergewaardeerd. Men vreesde dan ook een vijandige overname. Stel u voor dat een buitenlandse bank deze Belgische parel voor 10euro per aandeel zou wegkapen. Weken gingen voorbij. Een vijandige overname kwam er niet maar ook van knopen doorhakken was niets te merken. Voor één keer had de Fortistop niet gelogen. De beurskoers weerspiegelde inderdaad niet de economische realiteit.

Het vertrouwen bij de spaarders begon weg te ebben. De overheid garandeerde expliciet dat de spaarders geen risico liepen. Fortis bleef ontkennen dat spaarders massaal geld begonnen weg te halen maar de beurskoers kelderde voor de zoveelste keer. In het weekend van zondag 28 september verscheen dan onze nationale superheld op het toneel. Yves Leterme zelf zou het vertrouwen in Fortis herstellen door een duurzame oplossing voor de liquiditeitsproblemen aan te reiken. Hoeveel seconden politieke moed dit vergde weet ik niet. Maar Fortis opsplitsen ging onze Yves duidelijk beter af dan Brussel-Halle-Vilvoorde. De Beneluxlanden pompten vers kapitaal in hun lokale fortisafdeling en kregen hiervoor 49% van de aandelen van de lokale entiteit. De intrede van Leterme zorgde er ook voor dat Lippens nu wel en Verwilst meteen ook hun boeltje mochten pakken. Maar ook deze kapitaalinjectie bracht geen soelaas, het vertrouwen bleef weg.

Vorig weekend werd een volgende stap in het reddingsplan gezet. De Nederlandse overheid kocht Fortis Nederland en ABN Amro over en BNP Paribas nam Fortis België over. Er wordt gegoocheld met miljarden, blokkeringsparticipaties en vetorechten. Iedereen is gered en beter af met de huidige regeling althans dat zegt men toch en blijft men maar herhalen in de diverse media. Feit is wel dat het Fortisaandeel een hele maandag geschorst is gebleven met een evenwichtskoers ver onder de slotkoers van vrijdag. Ander opvallend detail is dat Leterme Fortis eerst deels nationaliseerde aan een voor de aandeelhouders zogezegd billijke prijs en amper een week vol miserie later Fortis doorverkoopt aan BNP Paribas en hierop meteen een meerwaarde van 1,6 miljard boekt. Of hoe onze superheld de al fel geplaagde particuliere belegger nog snel besteelt om zijn begroting in orde te krijgen?

Achteraf kunnen we alleen maar spijt hebben dat Votron niet meer aandelen bijdrukte aan 10euro toen er toch zoveel vraag naar was. Of dat die vijandige overname er niet kwam. En na zoveel leugens, valse beloftes en mislukte reddingspogingen blijf ik net als veel andere beleggers verweest achter. Waarom krijgt de overheid eigenlijk aandelen BNP Paribas (en nog een fikse meerwaarde) en zadelt men de kleine belegger met de resterende rommel op? Zelfs al is na de opeenstapeling aan blunders Fortis slechts 3,5 à 4euro meer waard dan zou ik hier liever ook aandelen BNP Paribas voor krijgen.

Tenslotte heb ik nog één allerlaatste vraag. Beste meneer Yves Leterme, meneer Maurice Lippens, meneer Herman Verwilst of meneer Filip Dierckx… Weerspiegelt de huidige beurskoers van het aandeel Fortis nu eindelijk wel de economische realiteit? Bedankt!

Jean-Marie

Van de 83 voornaamste beurzen wereldwijd zijn er slechts zeven die een winst hebben dit kwartaal. De beurzen die dit kwartaal de grootste winsten optekenen zijn die van Botswana (+18%) en Vietnam (+14%). De grootste verliezers zijn Oekraïne (-52%) en Rusland (-47%). Andere vooraanstaande indexen: S&P 500 (-10%), FTSE (-13%), Nikkei (-16%).

Negen van de tien economische sectoren hadden dit kwartaal een verlies. De grootste verliezers waren de energie- en basismaterialen sectoren met een verlies van 27,5% en 24% respectievelijk. De beste sector was die van consumentengoederen met een winst van 2,6%. De financiële sector heeft het met een verlies van 6% dit kwartaal beter gedaan dan het gemiddelde, gesteund door de ban op short-selling en de vele ingrepen van de centrale banken om de bankencrisis tegen te gaan.

Het was een moeilijk kwartaal voor investeerders in grondstoffen. De CRB index, die bestaat uit 19 grondstoffen, heeft dit kwartaal 26% van zijn waarde verloren omdat investeerders vrezen voor een groeivertraging. De grootste daling was voor aardgas, die een verlies optekende van 46,9%, de prijs voor een vat olie daalde met 29%.

In de Dow Jones en de S&P 500 zijn de grootste dalers en stijgers vreemd genoeg te vinden in dezelfde sector, namelijk de financiële sector. Onder de beste performers vinden we obligatieverzekeraar MBIA (+176%), banken als BB&T (+62%), Wells Fargo (+53%) en Bank of America (+41%). Onder de slechtste performers vinden we verzekeraar AIG (-88%), Wachovia Bank (-81%), Constellation Energy (-71%) en Alcoa (-38%).

De dollar index heeft, eindelijk, terug wat terrein kunnen winnen tov de andere munten, het steeg dit kwartaal 9,4%. Dankzij deze stijging dalen de prijzen van grondstoffen, wat op zich dan weer de inflatie helpt tegen te gaan. Een goede zaak dus, behalve voor de exporterende Amerikaanse bedrijven die hun producten terug duurder zien worden op de internationale markten.

Volatiliteit blijft enorm hoog, waardoor de VIX (de volatiliteitsindex van de S&P) met 65% gestegen is. Normaal stijgt de prijs van het goud in tijden van grote onzekerheid, maar daar is op dit ogenblik alvast niets van te merken, de prijs van goud is dit kwartaal namelijk met 6,3% gedaald.

Laat me ook nog even zeggen dat mensen steeds wachten op de koopjesperiode om te winkelen, welnu, het is koopjesperiode op beurs! Laat u niet leiden door emoties of onheilspellende krantekoppen. Deze krantekoppen komen, gezien de beurs ongeveer zes maand vooruitloopt op de economische situatie, veel te laat.

Christophe